兴业证券:“双轮驱动”业务格局形成,公募子公司值得期待

(报告出品方/作者:

西部证券罗钻辉

一、兴业证券:极具成长性的中型券商

1.1公司概述:业绩稳步提升,ROE水平超过10%

兴业证券股份有限公司(以下简称“公司”)于1999年正式改制变更为股份有限公司,2010年10月,公司在上交所上市(601377.SH),正式登陆A股市场,并于2013年实现再融资、2016年完成配股计划,注册资本扩大至52亿元。

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2016年10月香港子公司兴证国际登陆香港上市,公司国际化发展进入新阶段。

2021年8月公司推出140亿配股方案,拟进一步扩大净资本规模,缩短与行业头部券商的差距。

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公司自成立以来股权结构稳定。

福建省财政厅、福建省投资开发集团和上海申新多年来一直在公司前三大股东之列。

公司控股6家证券金融类子公司,业务覆盖基金、期货与风险管理、资产管理、私募投资基金、另类及直接股权投资、跨境金融等专业领域。

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2019年至今,公司业绩快速回升。

兴业证券2020年实现营业收入176亿元,同比增长23%;归母净利润40亿元,同比增长127%,加权平均ROE11.07%,较2019年提升6个百分点。

2021年上半年,公司实现营业收入101亿元,同比增长22%,归母净利润24亿元,同比增长51%,加权平均ROE6.28%,较2020年二季度提升1.69个百分点。

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1.2业务特色:资管与自营投资业务收入贡献高

与其余上市券商相比较,兴业证券的资管+自营业务一直以来占比较高。

资产管理业务逐渐成为支撑营收的中流砥柱,收入占比从2015年的20%提升至2021H的37%;自营投资方面,2019年至2021年上半年,自营投资业务收入占比分别为45%、36%和23%;2020年自营与资管业务合计达到兴业证券收入的60%。

公司经纪业务净收入占比近年来稳步下降,从2015年的33%下降至2021H的20%,对于传统经纪业务依赖降低;投行净收入占比稳中略降,2020年维持10%份额;利息净收入自2018年后,占比略微提升。

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自营收益率呈上涨趋势。

2020年公司自营投资收益率稳步提升至7.84%;2021上半年,自营收益23.24亿元,年化投资收益率6.08%。

自营投资规模稳步提升,从2016年的552.62亿提高至2021H的790.94亿。

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1.3资本补充计划:拟配股募资不超过140亿元

兴业证券拟配股加大投入,提升市场竞争力。

2021年8月25日,兴业证券公告拟以每10股配售不超过3股的比例向全体股东配售公司股份,本次配股募集资金总额预计不超过140亿元。

资金投向方面,公司预计向融资融券业务投入不超过70亿元,向投资银行业务投入不超过18亿元,向投资交易业务投入不超过45亿元,其余不超过7亿元资金用于加大信息系统和合规风险投入。

14家上市券商在2020年内实施了定增、配股,实际融资金额达1067.36亿元,占当年定增配股总融资规模的12.05%,其中行业排名相近的国信证券、中信建投先后实施定增。

目前公司2020年净资产行业排名16,远低于企业净利润排名,限制了公司发展。融资融券业务可为投资者提供多样化的投资机会和风险回避手段,受到高净值客户、产品户和专业机构投资者的青睐。

同时,融资融券资产不出账户,风险相对可控,开户券商具有唯一性,逐渐成为各大券商获取并留住高净值客户、产品户和专业机构投资者的重要工具,业务综合效应高。

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二、经纪及证券金融

2.1财富管理:股基成交规模持续提升,代销金融产品净收入实现高增长

代理买卖证券业务收入自2018年以来稳步增长。

2021年上半年公司股基成交额为3.91万亿元,同比增长20%,市场份额为1.69%,较去年同期下降0.03pct。

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2021H公司实现代理买卖证券业务净收入15.94亿元,同比增长37%,行业排名第16位。

公司持续完善产品体系,不断提升产品甄选能力,着力推进兴证财富品牌建设。

实现代理金融产品销售净收入3.78亿元,同比增长113%,排名持续稳定在行业前10。

公司交易服务、投顾服务和资产配置能力不断增强,并正式获批基金投顾业务试点资格,财富管理业务迎来新增长点。

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券商的财富管理转型处于起步阶段,主要是通过给客户进行金融产品配置的手段实现的,包括直接销售金融产品、基金投顾业务等。

因此,衡量一家证券公司财富管理转型最直观的收入指标就是代销金融产品收入,未来需要关注是:

1)代销产品收入增速是否快于代理买卖业务收入增速;

2)代销产品收入占比是否逐年提升;

3)公司代销收入增速是否快于行业平均水平以及行业排名变动情况;

4)公司金融产品保有量市场份额是否逐年提升。

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渠道与队伍:分支机构转型助力业务发展,投顾队伍持续壮大。

1)投资顾问是证券公司触达客户的最主要群体,是支撑其财富管理转型的关键。

公司不断升级投顾队伍专业能力,投顾人数达2025人,位居行业前列,较年初增长22%。此外,公司不断加大外部人才队伍引入,从银行等金融机构引入优秀人才,提升劳动生产率。

2)线下网点是券商服务财富管理客户、提升客户体验的重要渠道,有助于户均资产规模提升。

截至2021H,公司共成立97家分公司,149家线下营业厅以及若干子公司。

金融产品:持续完善产品体系,不断提升产品甄选能力。

秉承“以客户为中心”,精选全市场优秀的管理人为投资者提供优秀的产品。

打造“兴证心选”以买方视角构建产品评价体系,遵循“好公司、好产品、好时机”为核心的产品遴选标准,层层把关,核心合作伙伴公募类仅8家,私募类10家,每年动态调整,单一策略仅新增1-3家。

兴证心选根据不同的资产类别和风险特征,将产品分为“远见成长”、“远见均衡”、“智享磐稳”、“智享灵活”四大系列,分别聚焦高成长资产、稳健权益、类固收与现金理财。

公司通过产品系列分类,帮助投资者更有效地进行多样化产品配置。

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产品保有量方面,兴业证券基金代销保有量行业排名靠前。

根据中国证券投资基金业协会披露数据,截至2021年二季度,兴业证券代销基金保有量规模达到469亿元,市场份额0.76%,代销非货基规模476亿元,市场份额0.64%,位居证券公司中第九位。

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2.2信用业务:融资融券业务规模稳定增长,股票质押业务结构持续改善

依托公司财富管理服务平台,持续优化交易系统和客户体验,采取多项策略积极引入两融客户,规模持续增长。

截至2021年6月末,公司融资融券业务期末余额317.34亿元,较上年末增长3%,同比增长59%,市场份额1.78%,较上年末下降0.12pct;实现融资融券利息收入9.90亿元,同比增长57%,市场份额提升至1.81%。

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股票质押交易平稳运行,发挥业务协同效应,为公司客户综合性融资需求提供服务,助力实体经济和绿色产业发展。

截至2021年6月末,公司股票质押业务规模42.65亿元,较上年末下降14%;股票质押利息收入为0.96亿,同比下降27%;根据沪深交易所数据显示,截至2021年6月末,公司自有资金融出规模35.05亿元,较上年末下降13%,履约保障比例为198%。

减值损失方面,公司计提相对充分。

2018年至2020年,公司分别计提资产减值损失/信用减值损失分别为6.90亿元、7.49亿元和6.11亿元,2021年上半年,公司信用减值损失为-0.15亿元。

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三、资产管理业务

3.1资产管理业务:兴证全球基金+南方基金业绩贡献高

公司大资管业务包括:参控股兴证全球基金和南方基金,全资子公司兴证资管(券商资管)、兴证资本(私募股权基金管理业务)。

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公募基金利润贡献高。

2020年,公司旗下的兴业全球基金和南方基金净利润分别为15.97亿元和14.84亿元,考虑到各自持股比例后,上述两家公司利润占兴业证券的归母净利润比例为20.8%;2021年上半年利润贡献率总和为32.06%,处于券商前列。

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3.2公募基金:兴证基金非货基管理规模稳步提升

公募基金管理规模创新高:随着居民理财需求高速增长,基金投顾业务试点加速落地,公募基金行业迎来开放创新期,管理规模进一步增长,市场资金向绩优产品和风格清晰产品聚集。根据中国证券投资基金业协会公布的数据,截至2021年6月末,公募基金管理机构管理的公募基金规模23.03万亿元,较年初增长15.8%。

兴证基金非货币理财公募基金管理规模稳步提升。2021Q2月均规模为2999.09亿元,同比增长77%;截至2021年6月末,兴证全球基金资产管理总规模6116元,同比增长37%,其中公募基金规模5280亿元,较上年末增长16%。

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2021年上半年业绩表现:

截至2021年6月末,兴证全球基金实现营业收入39.16亿元,同比增长116%,净利润13.76亿元,ROE为28%,利润贡献率达29%。对于兴业证券而言,兴证全球基金已经成为公司协同下业绩增长重点领域且能够在一定程度上平抑证券业务业绩波动性。

精品策略,不断突破:

兴证基金将继续坚持精品策略,不断强化投资与研究综合实力,突出自身主动管理能力的优势,保持中长期业绩优势的品牌影响力,持续提升核心竞争力;多举并措做大产品规模,夯实长期稳定盈利基础;积极加强新业务布局,为未来构建新的业绩增长点;全面强化风险管理能力,建立完善的合规风控管理机制,确保公司稳健持续发展。

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南方基金非货币理财公募基金管理规模稳步提升。

根据中国证券业协会披露数据,2020Q4月均规模为3678.79亿元,同比增长54%,排名行业第六位。

南方基金快速发展,助力兴业资管转型:

南方基金管理股份有限公司,注册资本3.62亿元,兴业持有9.15%的股权。截至2020年末,南方基金总资产120.09亿元,净资产78.41亿元。

2020年度实现营业收入56.30亿元,净利润14.84亿元,ROE为19%,利润贡献率为3%,2021年上半年实现营业收入34.61亿元,净利润8.76亿元,ROE为11%,利润贡献率为3%。

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3.3券商资管:兴证资管积极探索转型发展之路

兴证资管积极转型,探索发展之路。兴业坚持发展主动管理业务,主动压缩通道类产品规模,有序推进产品整改,持续提升产品投资业绩。

截至2021年6月末,兴证资管受托资产管理资本金总额598亿元。同比增长10%。

业绩表现:

兴证资管2021年上半年实现净利润0.46亿元,营业净收入1.34亿元,ROE达到3%,盈利能力处于行业中上水平,利润贡献率达2%。

未来展望:

兴证资管将继续以产品为核心,以投研和销售为两翼,打造专业化平台型资产管理机构,在现有产品线基础上,深挖客户需求,积极开展金融产品创新,构建并丰富面向未来的资管产品体系,为客户提供全方位综合金融服务。

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四、机构服务业务

4.1机构服务业务:整合协同,拓展增长空间

兴业证券的机构服务业务包括研究与机构服务业务和投资银行业务。

2021上半年,公司研究实力和机构服务能力持续稳定在行业第一梯队,资产托管外包业务延续强劲增长势头、托管产品数正式迈入第一梯队,投行业务的承揽效果及客户服务效果均有显著改善。

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机构服务业务的营业收入稳中有升。

2021年上半年,公司机构服务业务营业收入为31.54亿元,同比增长0.63%,毛利率为16.51%,同比增长0.54个百分点,营收占比达31%。

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4.2研究与机构服务业务:资源整合,服务能力持续提升

研究服务能力持续保持高水平。

公司以卖方研究为基石,研究实力和机构服务能力持续稳定在行业第一梯队。2021年上半年公司席位佣金收入为4.60亿元,同比增长29.27%。

根据中国证券业协会的统计,2021年上半年公司席位佣金收入的排名和市场份额继续保持较高水平。

资产托管与外包服务业务保持强劲增长态势。

截至2021年6月30日,兴业证券存量备案私募证券投资基金产品4,996只,较上年末增长24%。

报告期内,新增证券类私募投资基金备案数量行业排名第四位,存续托管证券类私募投资基金产品数量行业排名第五位,正式迈入第一梯队。

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4.3投资银行业务:IPO业务市占率回升

公司紧握改革红利和市场机遇:

夯实注册制业务基础,常态化科创板和创业板业务机制;加强区域建设,形成全方位服务福建地区、重点开拓北上广江浙鲁等核心地区和扩展中西部地区布局的区域策略;强化行业竞争优势的培育,以具有历史优势的团队为基础,加快内外部人才引进,发挥股债联动效应,加快推进行业组的建设,加速行业战略的落地;重视并购业务能力的搭建和业务资源的积累,时刻保持对并购交易政策的敏感性,不断强化对产业和行业的研究分析,提高交易撮合能力。

投行净收入在42家上市券商中排名第14位。

2021上半年,42家上市券商投行行业投行收入增长普遍较好,投行净收入平均为6.38亿元,平均增幅为28.91%。截至2021年6月30日,兴业证券实现投行业务净收入6.24亿元,同比增长4.07%,收入占比为6.14%,在42家上市券商中排名第14位,处于行业中上游水平。

股权融资业务方面,兴业证券股权融资业务竞争力稳中有升。

2020年,公司IPO承销规模89.3亿元,市场份额1.9%,较2019年提升1.3个百分点;截至2021年9月24日,公司IPO承销规模88.0亿元,接近去年全年水平,市场份额进一步提升至2.4%。

债券融资业务方面:

兴业证券上半年合计承销规模382亿元,排名稳定在行业第17位,市场份额小幅提升。2021上半年,兴业证券全力以赴拓展债券融资业务,完成主承销11单企业债、67单公司债,合计承销规模382亿元,排名稳定在行业第17位,市场份额小幅提升。

与此同时,紧跟市场机遇和政策指引,上半年完成主承销19只ABS产品,承销规模合计169亿元,行业排名提升至第13位。

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4.4券结基金佣金排名前列

券结模式基金规模稳步提升。

从2017年底的试点到2021年的爆发,券结模式逐渐成熟且受到了业内的认可,发展势头迅猛。

2019年有45只基金采用券结模式,发行规模平均约9.33亿元;到了2020年有57只基金采用券结模式,平均发行规模约12.68亿元。

截至9月30日,今年年内已有80只新发行产品采用券商结算模式,合计发行规模为1213.55亿元,目前市场之上存在的券结产品已经达到197只。

兴业证券券结基金佣金排名前列。

自券结模式试点推出以来,兴业证券已首批布局参与相关业务,目前已同市场多家新老基金公司开展券结基金代销及交易结算合作。

从行业数据来看,今年以来,公司结算规模市场占比略超20%,在今年上半年的券结基金的佣金分仓排名中,位列第三,体现了公司机构投资者客户综合服务能力,为创收和业务竞争力排名提升打下基础。

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五、盈利预测

我们预计2021-2023年兴业证券的归母净利润为50.12亿元、61.28亿元、74.64亿元,同比增长+25.2%、22.3%和21.8%,对应的EPS分别为0.75元、0.92元、1.11元,每股净资产分别为6.10元、6.71元、7.49元,预计2021-2023年兴业证券的ROE水平分别为12.3%、13.6%和14.9%。

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六、报告总结

基于净资产和业务结构两大维度的可比性,我们选取广发证券、东方证券、国信证券和光大证券作为对标公司。

现阶段证券行业整体处于估值中枢以下,我们选取的4家可比公司的PB(LF)和PE(TTM)均值分别为1.60倍、21.33倍,而兴业证券当前股价对应PB(LF)和PE(TTM)分别为1.62倍和13.04倍。

对比各家公司2021年业绩增速预期,兴业证券的业绩增速位于可比券商中位,随着配股计划对于公司估值的边际影响趋弱,且公司是中型券商中极具成长性的券商,因此,我们判断兴业证券后续估值存在提升空间。

考虑到兴业证券的ROE水平高于同业可比券商,我们给予公司2021年2倍PB的估值,对应目标股价为12.2元/股。

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七、风险提示

资本市场波动风险:

公司的经营业绩与资本市场的走势有较强的相关性,低迷的资本市场行情会对经纪业务佣金收入、投资银行业务承销和保荐收入造成不利影响,也会导致资本类业务的收益下降、各类金融产品违约风险上升,从而进一步放大公司的经营风险。

资本市场改革低于预期:

为推动多层次资本市场改革和加大对外开放,监管部门不断出台或修订完善行业监管政策,可能会对公司某项业务的开展、面临的竞争格局及行业前景产生影响。

经营及业务风险:

股票质押业务仍有可能计提大额减值损失、投资银行业务整合进度不及预期、基金投顾等创新业务开展不及预期。

配股计划进展不及预期:

公司正积极推进资本补充计划,若计划推进不及预期将在一定程度上影响公司重资本业务的转型。

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