华塑科技主要产品或将被时代抛弃,坏账计提显著不足,多个大客户回款风险高,共同实控人认定存瑕疵

杭州华塑科技股份有限公司(以下简称“华塑科技”或“发行人”)是一家专注于电池安全管理领域,集后备电池 BMS、动力铅蓄电池BMS、储能锂电 BMS 等产品的自主研发、生产、销售及售后技术服务为一体的电池安全管理和云平台提供商。

华塑科技系由杨典宣、杨冬强和李明星共同出资组建,成立于2005年,2021年5月申报创业板IPO,期间历经四轮问询,将于本月24日接受上市委审议。

华塑科技自申报以来历经四轮问询,可见深交所对其规范性、信息披露完整性等问题的疑虑。估值之家今天就带大家走进这家公司详细分析其中端倪。

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财务投资人连续多年担任执行董事兼总经理,共同实控人认定存瑕疵

明明是三位元老一起打下的江山,令人不解的是,到了上市节点只有杨冬强和李明星签署了一致行动人协议书。

招股书中显示,杨冬强直接持有公司11.42%的股份,李明星直接持有公司11.42%的股份;两位实际控制人合计直接持有皮丘拉控股66.83%的股份、共同控制皮丘拉控股,皮丘拉控股作为控股股东控制公司53.24%表决权,两位实际控制人合计控制公司76.08%表决权,是公司的实际控制人。

为何持有发行人11.34%股权、同为创业元老、且系杨冬强堂兄的杨典宣没有被纳入共同实际控制人?

对此,发行人在答复深交所问询函时解释称:由于杨冬强、李明星创业设立公司的启动资金不足,需寻求资金支持。而杨冬强的堂兄杨典宣早期经商积累了一定的资金,并以财务投资人的身份与杨冬强、李明星共同出资设立公司。

也就是说,杨宣典是以财务投资人身份投资公司的,我们都知道财务投资人财务投资者是以获利为目的,通过投资行为取得经济上的回报,在适当的时候进行套现的投资者。其致力于最大化短期获利,而并不太关心企业的经营战略和具体经营行业。而杨典宣在2005年-2018年期间担任了华塑有限(发行人前身)担任执行董事兼总经理。发行人解释称杨典宣出资最多且不参与公司经营管理,为及时掌握重要经营决策信息,保障出资安全,因此,要求在工商登记中登记为执行董事兼总经理。这操作有些任性了吧,此处明显意味着发行人公司治理结构的漏洞以及内控制度的缺失。

如果说上述行为使我们对其股权控制产生了怀疑,那么接下来的操作将更加证实这一点。发行人约定日后股权激励的股份均由杨典宣个人认缴。理由竟然是若由三人均出面设立持股平台再对员工进行股权转让,则每次股权转让需要三人同时按照比例进行,计算过程及实际操作较为繁琐。此处以繁琐为理由未免过于牵强了,如果繁琐也能作为充分理由,那么本次上市的繁琐程度与之相比更为甚之,为什么还要大费周章上市呢?由此看来,虽然公司已制定了一系列内部控制制度,但公司内部控制制度并未得到有效的贯彻执行,实际控制人滥用股东权利对公司的经营决策实施控制,这是对投资者非常不利的。

更为重要的是,杨典宣所持发行人股权是否为杨冬强或李明星代持?发行人不将杨典宣纳入共同实际控制人,是否为了规避三年禁售期之后实控人减持的诸多限制?

此外,华塑科技2019年的减资行为也十分令人疑惑。通常减资的主要目的在于:一次性偿付债务、调整过多的资本、分派股利、公司合并,而华塑科技2019年的大幅减资并未给出合适理由,此处只能说是实控人大权在握,可以任性妄为。亦或是明为减资实为分红,从而逃避大额税款。且华塑科技在减资900万元后的次年紧接着又进行了增资,引入股东海富长江、中比基金,二者在华塑科技即将递表的时候入股,很明显是奔着这场上市盛宴而来的。

2

应收款项大幅增加且坏账风险高,多个大客户经营风险高

1 应收账款余额占收入比逐年飙升

2018年至2021年,发行人应收账款余额分别为3,789.33万元、5,522.79 万元、13,839.58 万元和16,728.57 万元,营业收入分别为8,604.51万元、10,727.98万元、20,590.84万元和23,665.01,应收账款各年占营业收入比例分别为44.04%、 51.48%、67.21%和 70.69%。

可以看到发行人应收账款余额逐年增长,2019较2018年上升45.75%、2020年较2019年上升比例达到150.59%,2021年较2020年上升20.87%。应收账款占营业收入比例也呈现逐年上升态势,由2018年的44.04%一路飙升到2021年的70.69%。

2 大客户风险较高

由于应收账款金额重大,且应收账款减值涉及重大管理层判断,注册会计师将应收账款减值确定为关键审计事项。报告期内,发行人各年应收账款坏账准备分别为207.98万元、399.28万元 、958.20万元和1,445.99万元,乍一看坏账金额并不高,应收账款账龄大部分也都在一年以内。但这并不能说明就岁月静好了,估值之家进一步了解了发行人的部分重要销售合同情况,报告期内,发行人签署的重要销售合同(500万元以上)如下表一所示。

华塑科技主要产品或将被时代抛弃,坏账计提显著不足,多个大客户回款风险高,共同实控人认定存瑕疵

估值之家发现表一中发行人多家大客户曾因未按时履行义务而被法院强制执行。如下图一所示,前五大客户之一深圳力维智联技术有限公司,2021年期末应收账款余额1,711.09万元,估值之家在天眼查了解到该公司买卖合同纠纷数量远高于其他类别纠纷数据,且在2021年该公司还被法院强制执行标的2,036,210元;同为前五大客户之一的中达电通股份有限公司2019年被强制执行标的13,852,636元。

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更有2018年的前五大客户之一深圳市龙控智能技术有限公司(依米康软件技术(深圳)有限责任公司),2021年期末对该公司应收账款余额为786.23万元且账龄较长。天眼查显示该公司曾两次因登记的住所或经营场所无法联系而被列入企业经营异常名录,且该公司因拖欠税款而被列入欠税公告名单,详见下图二。但发行人并未对其预期可收回资金进行考量进行单项计提坏账准备,而是按照账龄组合计提了103.85万元坏账准备。

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除此之外估值之家还发现,发行人多家大客户涉及股权质押,如下图三所示,大客户廊坊云基地科技有限公司、惠州嘉承信通科技有限公司、廊坊曙成数据科技有限公司、高新兴科技集团股份有限公司等股权都已被质押,甚至质押了公司的全部股权。股权质押通常意味着公司缺少现金流,公司通过股票质押融资取得资金用来弥补流动资金不足。由此可以看出发行人的多名大客户属于泥菩萨过江自身难保,其对应的应收账款收回存在重大不确定性。

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3 应收账款期后回款缓慢且基本低于50%

为了验证应收款项的真实性,期后回款是一个非常有力的证据,不仅可以从另一个方向验证资产、业务收入的存在性和真实性,还可以佐证减值准备计提是否充足。

在发审委的第一轮问询中发行人补充说明了报告期各期末的应收账款期后回款情况,报告期各期末的应收账款逾期主要客户、逾期时间、逾期原因及期后回款情况。期后回款如下表二所示,我们可以看到逾期金额占其应收账款余额比均在50%以上,甚至高达100%,而逾期金额回款却基本不足逾期金额的50%,龙控智能逾期部分期后回款仅有6.48%(此处也更加印证前述龙控智能的应收坏账准备计提不充分问题)。可见发行人的回款非常令人堪忧。

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4 票据使用量逐年增加或为做高利润

如下表三所示,发行人票据结算比例逐年上升,由2018年度的13.63%到2021年6月已上升至25.73%。

对此,发行人解释称主要与力维智联、共济科技以及高新兴三家客户使用票据结算,各年销售及票据结算情况详见下表四,可以看到力维智联占了票据结算的主要部分。

而前述我们讲到力维智联是前五大客户之一,2021年期末应收账款余额1,711.09万元,买卖合同纠纷数量较多,且在2021年因未按时履行合同义务被法院强制执行。而高新兴公司自身股权也被质押。票据结算的金额逐年增大又意味着什么呢?我们知道,假如将力维智联各年票据余额计入应收账款的话,是要并入账龄计提坏账的,而有了票据这个保护伞就无须计提坏账了。该操作是财务洗大澡的常见手法,可以在不改变其他数据的情况下,只需将应收账款计入应收票据就可以避免大额的坏账准备,不动声色地提升利润。对于力维智联也乐于用票据支付,减缓现金流出速度,可谓是“两全其美”。发行人在与大客户力维智联的交易中,翻倍使用票据结算是否过于巧合了,我们不得而知。

表四

华塑科技主要产品或将被时代抛弃,坏账计提显著不足,多个大客户回款风险高,共同实控人认定存瑕疵

由前述可知,发行人应收账款虽逐年上升,但应收账款质量却不高,未来面临的坏账风险巨大。招股书中显示,发行人仅对上海暨厚信息科技有限公司单项计提了 17.32 万元的坏账准备。由此可以看出,发行人对上述客户计提的坏账准备并不充分。再者,翻倍使用票据结算涉嫌少记坏账准备做高利润,票据结算必要性存疑。

3 经营活动现金流量净额与净利润长期背离

前述探讨了发行人应收账款质量极差,反映到现金流量表上则是经营活动现金流量净额均低于各期净利润。由下表五可见,发行人经营活动现金流量净额与净利润长期背离,且差异逐年拉大,合计差异1亿元。

这是非常不合理的,正常情况下经营活动现金流量净额会高于净利润或与其持平。两者长期背离,很可能预示着说明应收账款无法落袋,这也更加印证了前述坏账准备计提不充分,甚至涉嫌利润虚增。

表五

4 借钱玩投资,要走金融道路?

巴菲特提到的自由现金流指的就是股权自由现金流,又称为股东盈余,指的是股东在维持企业竞争力的前提下,理论上可以从企业拿走的最大回报,也是衡理企业内在价值的重要指标,作为股票投资者,真正关心就是股东盈余。

估值之家用经营活动现金流量净额减去投资活动现金流出,来简单计算了发行人的自由现金流。如下表六所示,可以看出经营活动现金流量净额远远低于投资活动的现金流出,且缺口逐渐拉大,2018年缺口为1,384.37万元,到了2021年缺口已达1.35亿元,合计达3亿元!这个结果不得不使人为之一震。

表六

就在我们为其资金缺口担忧之时,估值之家发现发行人的投资活动现金流出主要原因并不是投资固定资产的购建,而是利用闲置资金购买投资理财产品所致。报告期内发行人投资支付的现金分别为1,651.08万元、3,132.58万元、1.5亿元和1.4亿元。而发行人经营活动产生的现金流很显然并不能支撑其在投资上的花费,那么,华塑科技投资用的资金从何而来呢? 我们接下来继续分析。

由其招股说明书中可知,发行人投资活动产生的现金流量净额各年均为负,分别为-1,318.37万元、-881.89万元、-5,114.52万元和-733.62,也就是说报告期内经营活动现金流量净额和投资活动产生的现金流量净额合计为负的8,048.40万元。如此看来发行人资金来源只有一个了,那就是筹资活动的资金流入。

发行人招股书中列示报告期内筹资活动现金流量净额分别为595.00万元、-430.65万元、5,009.16万元和-737.42,合计为4,436.10。发行人正负相间的筹资活动现金流,真是把拆东墙补西墙发挥到了极致。重要的是筹资来的资金主要通途并不是用到实业投入,而是拿来玩投资,敢问发行人是否要抛弃实业走金融道路?既然能筹到钱玩投资,那么又何必上市融资呢?

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销售商品、提供劳务收到的现金与收入不匹配,疑虚增收入

在现金流量表中,我们通常以收入为出发点,加上税额、应收款项减少等来测算销售商品、提供劳务收到的现金。该逻辑反过来同样可以用来测算收入,估值之家将数据简单整理,以销售商品、提供劳务收到的现金为出发点,加上应收款项的增加及预收款项(合同负债的减少)简单进行了收入测算,得出下表七。

由下表七可以看到测算结果显示2019年至2021年收入分别为9,630.34万元、18,461.89万元、和23,453.59万元,合计51,545.82万元。而招股书中列示收入分别为10,727.98万元、20,590.84万元及54,983.83万元,合计54,983.83,涉嫌虚增收入3,438.01万元。

表七

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6 收入上升利润却下降

通常来讲,企业由于经营杠杆的存在,会导致利润变动率大于收入变动率。而只要有固定成本就会产生经营杠杆,很显然华塑科技是必然存在经营杠杆的。然而其利润的增长率却低于收入增长率,如下表八所示,除2020年净利润变动率高于收入变动率以外,其他两期均低于收入变动率。这就很让人费解了,说明发行人成本过高,只增收入不增利润,亦或在此情况下,发行人的营业收入与利润有一方存在虚假陈述。尤其在2021年IPO的关键时刻,净利润竟然出现负增长,不得不说这在发行人的IPO之路上又增添一块不小的绊脚石。

表八

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7 原材料更新迭代快,供应不足

华塑科技生产所需的IC芯片、电阻/电容/电感、MOS管等电子元器件更新升级速度较快,随着产品代际更迭,原有型号产品可能由于减产、停产及产能不足等原因而出现供应不足,进而对公司生产经营产生不利影响。

此外,华塑科技产品目前使用的部分 IC 芯片主要依赖进口,若中美贸易摩擦出现极端情况导致部分材料无法顺利进口,且公司未能及时采取调整产品设计、寻找替代性方案或者将采购生产转移至境外等措施进行有效应对,会对公司生产经营产生非常不利的影响。

由其招股书披露的产能利用率可以看到,2020年其产能利用率达到了111.89%,到了2021年固定资产没有大幅增加的情况下,产能利用率则下降到了82.08%,这也侧面说明了原材料供应不足问题。而华塑科技募集资金用途为投入电池安全监控产品开发及产业化建设等项目,描述该项目建设用于扩大公司生产能力,缓解产能瓶颈,暂且不论是否真的能够缓解产能瓶颈,该项目扩建势必会进一步扩大对原材料的需求,后期又该如何解决原材供应呢?若原材料供应问题不能解决,那么募集资金的必要性也就被大大减弱了。

8 研发投入不足,主要产品或将被替代

各报告期,公司研发费用率与可比上市公司比较如下表九所示,可以看出,华塑科技在研发的投入上是非常低的,只占到收入的5%左右,而同行业可比公司的研发平均投入各期均在10%以上,发行人在研发方面的投入仅有同行业的一半水平。

表九

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电池安全管理产品升级换代快,及时研发新技术、推出新产品是电池安全管理行业企业保持竞争力的基本要求。未来如果华塑科技不能根据行业变化做出前瞻性判断、快速响应与精准把握市场,新产品研发周期过长,研发速度不能适应市场的需求,研发成果不及预期,则可能导致公司现有产品的升级迭代或新产品开发无法满足当前或未来的市场需求,发行人产品将可能丧失市场竞争力。

同时,发行人目前的生产体系是铅蓄电池BMS为主、锂电BMS为辅,铅蓄电池BMS系发行人收入的主要来源,产品结构十分单一,这是一个非常致命的问题。早在2012年铅蓄电池就已被工信部列入淘汰落后产能企业名单中。同年5月,工业和信息化部、环境保护部联合发布了《铅蓄电池行业准入条件》(以下简称《准入条件》)。《准入条件》自2012年7月1日起正式实施。《准入条件》的发布是贯彻国务院指示精神、落实《重金属污染综合防治“十二五”规划》的重要举措,也是国家加快铅蓄电池生产行业结构调整、转变发展方式的有力手段。

自此以来,工信部不断整改铅蓄电池行业,2015年,发布《铅蓄电池行业规范条件》和《铅蓄电池行业规范公告管理办法》的公告,进一步规范铅蓄电池行业管理,加快行业结构调整和转型升级,对进入规范公告名单的企业实行动态管理。到了2020年,工信部发布2020年第53号文中,将11家铅蓄电池企业从工业和信息化部公告中予以撤销。具体名单见下表

表十

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铅蓄电池不但技术落后而且铅污染严重,随着国家环保政策的严格执行、行业准入等相关政策的贯彻和实施,铅酸蓄电池行业的环保投入将进一步加大。而成熟、先进、适用的清洁生产新技术、新工艺将被推广,比如锂电池和氢能源电池。

从行业发展趋势看,随着锂电池技术的不断进步以及环保要求,锂电池将获得快速发展,应用领域不断拓展,锂电池在后备电源领域应用占比有所提升。

此外,氢能被视为21世纪最具发展潜力的清洁能源,我国正在加快发展氢能产业,利好政策相继推出。早在2007年,中华人民共和国商务部商贸批〔2007〕180号就专文批复同意在上海举办“2007中国(上海)国际氢能与燃料电池投资贸易展览会”。而后,北京、浙江等多省市发改委相继发布加快氢能产业发展的公告。到了2022年3月,国家发展和改革委员会更是发布了氢能产业发展中长期规划(2021-2035年),可见国家对氢能源发展的重视。氢能产业得到政策的支撑,前景可谓非常广阔。

锂电池和氢能源电池已经开始抢占铅蓄电池的市场份额,在可预见的将来会出现因锂电池、氢能电池等新电池技术快速发展而吞噬铅蓄电池市场份额的情形。因此,若华塑科技未能及时获取相应的电池BMS技术优势,将面临被竞争对手抢占先机扩大市场占有率等情形,而华塑科技现有产品也将被新产品替代。这或许是发行人IPO久久悬而未过的根本原因。宁德时代尚且躲不过因氢能源将取代电池而被市场看空,发行人当前的研发投入实在难以与未来趋势抗衡。

再者,华塑科技作为高新技术企业,享受着税收优惠,企业所得税税率减按 15%计缴。若研发投入持续过低,未来将可能会丧失高企资格,这对华塑科技来讲无疑会是雪上加霜。

综上所述,华塑科技在面临着铅蓄电池极有可能被锂电池、氢能源所替代的风险时,研发投入竟还未达到同行业水平的一半。逐年飙升的应收账款也面临着较高的坏账风险;现金流等财务数据亦是存在多处疑点。再考虑到华塑科技IPO自申报以来历经深交所四轮问询,其上市终局恐不乐观。

本文源自估值之家

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