国金证券:亿联网络(300628.SZ)UC行业领跑者,轻资产严管控助力成长,首予“增持”评级

智通财经APP获悉,国金证券发布研究报告称,亿联网络(300628.SZ)UC行业领跑者,轻资产严管控助力优质成长。预测2021-2023年公司的收入分别为35.23/44.76/56.15亿元,EPS为1.74/2.21/2.77元。采用市盈率法对公司进行估值,参考可比公司,给予2021年50倍PE,对应市值为784亿元,目标价86.82元,首次覆盖,给予“增持”评级。

国金证券指出,公司现金牛产品SIP话机市占率第一(29.5%,Frost&Sullivan,2019),未来5年行业CAGR约5%,稳定增长;2015年进入转型期,VCS产品线齐全、性能佳,成为第二增长曲线。行业未来三年CAGR 11.4%,预计公司VCS收入占比将从当前19%提升至2023年35%。

国金证券主要观点如下:

公司是国际领先的企业通信与协作解决方案提供商,三大业务稳中有增,云视频与云办公终端顺势启航。公司现金牛产品SIP话机市占率第一(29.5%,Frost&Sullivan,2019),未来5年行业CAGR约5%,稳定增长;2015年进入转型期,VCS产品线齐全、性能佳,成为第二增长曲线。行业未来三年CAGR 11.4%,预计公司VCS收入占比将从当前19%提升至2023年35%。2020年设立云办公终端产品线,其中商用耳机前景广阔,市场竞争格局松动,公司有望复用SIP音频技术,赶超头部厂商。

轻资产运营模式、强大的经销网络与费用管控力提升盈利水平。公司采用外协生产,销售与研发协作紧密,对市场变化敏锐度高。自主研发能力形成差异化竞争优势,工程师红利使公司研发费用率维持7%左右,低于海外同行约8 PP。各国市场准入资质、品牌认知度及稳定的渠道商构成公司的销售壁垒。截至2019年底,公司在全球共拥有153家经销商,通过严格把控渠道管理,销售及管理费用率约8%,低于同行约25 PP,并与微软、腾讯、Zoom等达成战略合作,生态体系丰富,净利率40%+,盈利能力强。

疫情加深行业认知,软硬一体是统一通信发展方向,公司将从中获益。近年来云计算发展迅速,疫情加速云通信等产品认可度,Teams、Zoom等产品用户数不断增加。国金证券认为软硬一体是行业未来发展方向,公司兼具软硬件产品及能力。国金证券认为SIP话机作为公司现金牛业务,增速超行业总体(约10%,Frost&Sullivan),预计未来三年将持续保持15%以上稳定收入增长;VCS、云办公终端产品成长性更强,将受益于行业景气度提升,未来三年合计收入增速超50%。分场景测算2025年公司市场规模约14-37亿美元。

风险提示:海外疫情反复;汇率波动;SIP市场需求放缓;未来股东减持;费用率远低于竞争对手,净利率呈下滑趋势,高净利率否可持续;经研究2020年证交所回函,经销商的可持续经营以及经销商对公司业绩贡献仍存在风险。

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